(注)画像はイメージです。 海外市場の振り返り 感謝祭休暇明けとなった28日の米国株式市場では、主要3指数が揃って5営業日連続で上昇しました。この日は午後1時までの短縮取引となり、出来高は過去30日平均を約25％下回る薄商いとなりました。これに先立ち、CME(シカゴ・マーカンタイル取引所)では、システム障害の影響から10時間近く取引が停止しました。為替市場では米ドルが主要通貨に対して小幅安となり、対円では156円台前半で推移しました。 相場の注目点 FRBは11月29日からブラックアウト期間(金融政策に対する公式コメントを自粛する期間)に入ったことから、12月FOMC会合での政策判断を予想する上で、年末商戦の状況や経済指標に対する注目度が高まっています。12月FOMCに対する市場の利下げ観測は8割を超えていることから、仮に利下げが見送られた場合には米国株が下落する可能性が高そうです。また、12月2日には世界半導体市場統計(WSTS)が2025年秋季の半導体市場予測を発表します。市場では半導体関連銘柄の過熱感を懸念する向きもあることから、堅調な需要が確認できれば市場の安心材料になると期待されます。 本日のイベント 米国では、12月1日はサイバーマンデーと呼ばれ、ネット通販が盛り上がる日と言われています。12月2日には全米小売業協会が感謝祭週末の売り上げ結果を発表します。同協会は11月6日に今年の年末商戦は前年比3.7～4.2％増となるとの見通しを示しました。ブルームバーグは、主要なデータ提供会社の集計では、ブラックフライデーの売上高は前年を上回る伸びとなり、米国の個人消費は底堅いことが示されたと報じています。 （野村證券 投資情報部　尾畑　秀一） 注)データは日本時間2025年12月1日午前7時半頃、QUICKより取得。ただしドル円相場の前日の数値は日銀公表値で、東京市場、取引時間ベース。CME日経平均先物は、中心限月。チャートは日次終値ベースですが、直近値は終値ではない場合があります。 ご投資にあたっての注意点

※画像はイメージです。 2025年7-9月期決算出揃う 2025年7-9月期決算がほぼ出揃いました。事前予想では、ラッセル野村Large Cap(除く金融)の売上高は前年同期比+1.0％、営業利益は同-2.8％となっていましたが、いずれも上振れて着地しました。 個別企業レベルでも、売上高では65％、営業利益でも59％の企業が事前予想を上回っており、ほぼ過去平均並み(50％台半ば～60％台半ば)でした。2025年7-9月期は、米国の関税賦課が本格的に開始される時期にあたり、マクロ環境面からは4-6月期よりも厳しい展開が見込まれましたが、円安も追い風となり、平年並みの上振れ比率を達成すると同時に、増収・営業増益を達成しました。 四半期　業績の推移 (注1)ラッセル野村Large Cap(除く金融)の四半期・増収率および営業増益率､経常増益率の推移｡(注2)2025年4-6月期までが実績値で、2025年7-9月期は、2025年11月17日時点での推定値。2025年7-9月期のみ、ソフトバンクグループを集計から除外している。 (出所)野村證券投資情報部作成 機械・自動車以外　堅調な結果に 2025年7-9月期業績に対する業種毎の寄与額では、トランプ政権による関税の影響により自動車の減益寄与額が突出して大きくなっています。7-9月期は、米国で輸入車に対する関税賦課が始まったものの、販売価格への転嫁を行った企業がほとんどなかったことから多くの自動車会社が減益となりました。 自動車以外の製造業では、ほとんどの業種で最悪でも僅かな減益、電機・精密、化学、鉄鋼・非鉄などは増益を確保しました。今回の決算では、電機・精密を震源地として幅広い業種で、生成AIに関連する需要が業績に好影響を及ぼしていることが確認されました。 内需・非製造業では多くの業種が増益となりましたが、なかでも建設、住宅・不動産、公益など主にBtoBを中心に事業を行っている業種が好調でした。コスト増の価格転嫁が順調に進んでいることが背景にあると見られます。 一方、小売りや、家庭用品などBtoC事業のウエイトが高い業種では業績面で苦戦するケースが多く見られました。個人の所得環境は、名目ベースでは伸びが高いものの、物価上昇に追いついておらず、実質所得は減少している状況と整合的といえるでしょう。 四半期　2025年7-9月期(推定)　業種別増減益寄与額 (注)ラッセル野村Large Cap(除く金融)の営業利益の､2025年7-9月期・業種別増減益寄与額｡2025年11月17日時点で決算発表を終えた企業を集計対象にしている。 (出所)野村證券投資情報部作成 会社側の見通し変更が本格化 今回の決算シーズンでは2025年7-9月期実績以上に、通期の会社見通しの変更が注目されました。例年、4-6月期決算の発表時には、通期に対する(時間的な)進捗度が低いため、通期見通しを変更する企業は少数にとどまります。これが7-9月期決算発表時には、期末までの残存時間が短くなることから、通期の利益見通しを変更する企業の割合が、それ以前に比べて顕著に増加するという季節性が存在します。 加えて今回は米国の関税政策の影響で、決算シーズン前(2025年9月末)の会社見通しの変更件数が、例年の2/3程度にとどまっていたことも期待感を醸成しました。 足元で、会社見通しの変更件数は、ほぼ平年並みにまで増加しており、さらにそのうち70.9％が上方修正でした。会社見通しの変更は株価へのインパクトが大きく、株価急上昇の一因となったことは間違いないでしょう。業種別では、物価高の影響が大きい小売りなどBtoC型のビジネスを展開する業種を除く、幅広い業種で上方修正が活発に行われました。 2025年度通期　会社見通し変更状況 (注1)左図は、東証プライム企業(3月決算企業)の月別に見た、累積会社見通し(経常利益)変更件数(構成比)。灰色線は、2012～2024年度の平均値。赤線は2025年度の2025年11月19日までの値。複数回見通しを変更する企業が存在するため、構成比が100％を超えることがある。(注2)右図は、2025年10月1日～11月19日の間に2025年度通期経常利益見通しを変更した企業数(構成比)を業種別に集計したもの。母集団は東証プライム上場企業のうち2～3月決算企業。上方修正比率の高い順に表示している。(注3)修正社数(構成比)の定義は、(上方修正社数＋下方修正社数)／(非修正企業も含む総社数)。上方修正社数(構成比)の定義は、(上方修正社数)／(上方修正社数＋下方修正社数)。(出所)野村證券投資情報部作成 2025年度会社見通し増益転換が近づく 今回の決算シーズンでは、多くの企業が2025年度通期の会社見通し変更を行い、期初(2025年6月)時点で前年同期比9％の経常減益見通しが、足元では同1.2％減益にまで回復しています。 業績に影響の大きい為替の前提も同時に円安方向にシフトしていますが、現状の為替水準からは隔たりがあり、会社側の見通しが依然保守的なバイアスを残していることがうかがえます。 アナリスト予想は、2025年10月下旬ごろにすでに経常増益予想に転じており、2026年1月下旬ごろより本格化する、次回の四半期決算発表シーズンには会社見通しも増益に転じてくる可能性が高まっています。 2025年度通期　会社見通し増益転換が目前に (注1)左図は、2025年9月30日時点および、2025年11月17日時点の会社側の2025年度米ドル円レート前提。母集団は前提を公表している全上場企業。(注2)右図は、2025年6月月初～2025年9月月初～2025年11月17日のラッセル野村Large Cap(除く金融)の2025年予想経常増益率(前年度比)の推移。(出所)野村證券市場戦略リサーチ部などより野村證券投資情報部作成 野村證券投資情報部 シニア・ストラテジスト伊藤 高志 ご投資にあたっての注意点

ブラックフライデーセール開催、年末商戦本格化 米国では11月28日に始まったブラックフライデーを中心に年末商戦が本格化しています。日本でも小売やEC各社がセールを開催しており、顧客獲得に力を入れています。AI「xenoBrain」は、「年末商戦好調」が他のシナリオにも波及する可能性を考慮し、影響が及ぶ可能性のある15銘柄を選出しました。 ※ xenoBrain 業績シナリオの読み方 （注1）本分析結果は、株式会社xenodata lab.が開発・運営する経済予測専門のクラウドサービス『xenoBrain』を通じて情報を抽出したものです。『xenoBrain』は業界専門誌や有力な経済紙、公開されている統計データ、有価証券報告書等の開示資料、及び、xenodata lab.のアナリストリサーチをデータソースとして、独自のアルゴリズムを通じて自動で出力された財務データに関する予測結果であり、株価へのインプリケーションや投資判断、推奨を含むものではございません。（注2）『xenoBrain』とは、ニュース、統計データ、信用調査報告書、開示資料等、様々な経済データを独自のAI（自然言語処理、ディープラーニング等）により解析し、企業の業績、業界の動向、株式相場やコモディティ相場など、様々な経済予測を提供する、企業向け分析プラットフォームです。（注3）母集団はTOPIX500採用銘柄。xenoBrainのデータは2025年11月27日時点。（注4）画像はイメージ。（出所）xenoBrainより野村證券投資情報部作成 ご投資にあたっての注意点

(注)画像はイメージです。 株式市場をみる基本観は企業業績 日米株式市場で、AI関連株の変動が高まっており、その成長性に対する懐疑的な見方もみられます。しかし、論点はAI関連ビジネスの収益化が達成されるかですが、その判断はインフラが整備されビジネスが進み始めてからであり、現在は投資優先の初期段階とみます。我々の基本観は、株式市場は企業業績に沿って推移するとみています。2025年7-9月期決算発表において、日米ともに企業業績は上振れており、連続最高益継続の確度が高まっています。 米国景気は底堅い 米国でトランプ政権の支持率が低下しています。関税によるインフレや政府閉鎖が背景にあり、11月4日のニューヨーク市長と2つの州知事選挙は民主党が勝利しました。米中通商合意では、24％の追加関税が1年先送りされました。自国生産が十分でない輸入食料品も、相互関税から除外されました。関税政策の強化局面は一巡したとみられます。政府閉鎖により経済指標の発表が遅れ、景気判断の視界は不良です。しかし、遅延した政府の支払いは補償や挽回が進み、年末商戦は穏当な伸びが予想されるなど、景気は底堅く推移するとみられます。 米国企業業績は堅調 FRB高官の中に利下げに対する慎重論が広がっています。しかし、インフレ懸念が一巡すれば、いずれ利下げが行われるとの見方は変わりません。政治経済の様々な動きはありますが、企業業績は堅調です。AIインフラの拡充を進める大手テクノロジー企業の巨額な設備投資は、営業キャッシュフローの範囲内と予想されています。テクノロジー企業のPER(株価収益率)でみたバリュエーションは、ITバブル時の正当化し難い水準と比べ、はるかに低い位置にあります。 中国の金融市場は安定している ユーロ圏経済は緩やかな景気回復が続いています。ドイツの積極財政は、2026年以降、国防関連やインフラ投資で効果が表れてくるでしょう。インフレは落ち着いており、ECBは政策金利の据え置きを続けるとみられます。中国は不動産開発投資を中心に不振が続いています。中国政府は景気支援策を進めており、金融市場は安定しています。 日本の企業業績は2025年度減益予想が一転増益に 日本の輸出やインバウンド需要は、米国や中国の不透明さに影響を受け得るものの、製造業の在庫は抑制的な水準を維持しています。高市政権は責任ある積極財政を掲げ、大型の経済対策を策定しました。実質賃金の低迷が続く中、連合は2026年の春闘で5%以上の賃上げと実質賃金1％上昇を目標に掲げました。消費者物価(除く生鮮食品)は、食料品の上昇を中心に、日本銀行の物価目標である2％を超える伸びが続きます。日本銀行は追加利上げに向けた姿勢を維持しています。国債利回りは積極財政による国債増発やインフレ、日銀の利上げなどの見方から、年限の長い超長期国債を中心に上昇が続いています。日本の金利上昇に対して、足元では円安・米ドル高が進みます。輸入物価上昇を通じたインフレも懸念され、為替介入への警戒感が高まっています。このような外部環境の下、企業業績は円安や日米関税交渉の決着などから上方修正が優勢となり、2025年度の減益予想は一転増益となる可能性が高まっています。野村證券は2026年末の日経平均株価の見通しを55,000円としています。 投資戦略については、AI関連企業を中心に株価下落がみられるものの、これらの企業業績はむしろ上方修正が優勢です。米国トランプ政権の不規則な政策実施や、国内外で金利上昇が加速する場合、株式市場のボラティリティー(変動率)が高まる場面もあるでしょう。しかし、株価の基本観は企業業績にあるとの見方は不変で、利益成長への信頼感が高まれば、株価は復調に向かうとみます。 ※野村證券投資情報部「Nomura 21 Global 12月号」(発行日：2025年11月25日)「投資戦略の概要」より 野村證券投資情報部 シニア・ストラテジスト 小髙 貴久 1999年野村総合研究所入社、2004年に野村證券転籍。日本の経済・財政・金融動向、内外資本フローなどの経済・為替に関する調査を経て、2009年より投資情報部で各国経済や為替、金利などをオール・ラウンドに調査。現在は日本株に軸足を置いた分析を行う。2013年よりNomura21Global編集長を務める。 Nomura21Global参考銘柄について ご投資にあたっての注意点

米国では、12月9日(火)-10日(水)開催のFOMCを控えて、11月29日(土)からFRBはブラックアウト期間(FRB高官が金融政策に対する公的な発言を自粛する期間)に入ります。9月FOMC時に公表された政策金利見通しやFRB高官の直近の発言を聞く限り、12月FOMCでの政策判断は金利据え置きと利下げで二分されているようです。今週は月初の重要指標の発表が多数予定されていることから、FRB高官の政策判断への影響が注目されます。 米国では、12月1日(月)はサイバーマンデーと呼ばれ、ネット通販が盛り上がる日と言われています。同日には全米小売業協会が感謝祭週末の売り上げ結果を発表します。同協会は11月6日に今年の年末商戦は前年比3.7～4.2％増となるとの見通しを示しています。翌2日(火)には世界半導体市場統計(WSTS)が2025年秋季の半導体市場予測を発表する予定です。市場では半導体関連銘柄の過熱感を懸念する向きもあることから注目が集まっています。 　 経済指標では、1日(月)に11月ISM製造業景気指数、3日(水)には同じく11月サービス業景気指数と11月ADP全米雇用レポート、5日(金)には公表が延期されていた9月個人消費支出・所得統計と、12月ミシガン大学消費者マインド速報値が発表されます。 日本では、1日(月)に植田日銀総裁が名古屋で経済界代表との懇談に出席し、挨拶を行います。展望レポートに基づいた経済・物価見通しと金融政策運営に関してコメントするとみられます。同日には7-9月期法人企業統計季報が発表されます。同統計はGDP統計の基礎統計であることから注目されます。 欧州では、2日(火)にユーロ圏の11月消費者物価指数、4日(木)にユーロ圏の10月小売売上高、5日(金)にドイツの10月製造業受注が発表されます。ドイツ政府は5,000億ユーロ規模のインフラ投資特別基金を創設しました。足元では自動車産業の不振から、製造業生産は低迷していますが、復調の兆しが確認できるかが注目されます。  （野村證券投資情報部　尾畑 秀一） （注1）イベントは全てを網羅しているわけではない。◆は政治・政策関連、□は経済指標、●はその他イベント（カッコ内は日本時間）。休場・短縮取引は主要な取引所のみ掲載。各種イベントおよび経済指標の市場予想(ブルームバーグ集計に基づく中央値)は2025年11月28日時点の情報に基づくものであり、今後変更される可能性もある。米国経済統計の★印は2025年10月1日から実施された米国政府機関の一部閉鎖の影響で公表が延期されていた経済指標。（注2）画像はイメージです。（出所）各種資料・報道、ブルームバーグ等より野村證券投資情報部作成 ご投資にあたっての注意点

（注）画像はイメージです。 本日の動き 本日の日経平均株価は、終日方向感に欠ける動きとなりました。 27日の米国株式市場は休場でした。寄り付き前に発表された11月東京都区部消費者物価指数のコアCPIが前年比+2.8％と、市場予想の同+2.7％を上回ったため、日銀が12月会合で利上げを行う期待が市場に広がり、10年国債利回りを含めた長期金利が上昇しました。しかし、27日の国債市場特別参加者会合などで大規模な国債発行を伴う補正予算を組む政府の意向がみられ、中長期的な財政リスクの不安が米ドル円相場の重石となり、為替の変動は限定的でした。来週の12月1日には植田日銀総裁の挨拶が予定されており、12月の利上げ動向の発言を見極めたいとの様子見姿勢がみられ、米国株式市場休場の材料不足も重なって、日経平均株価は寄り付きから方向感に欠ける動きとなりました。結果的に、日経平均株価は前日比86円高の50,253円で引けました。東証プライムの売買高は18.97億株、売買代金は46,995億円となり、今月に入ってから最も少ない取引量となりました。 本日の市場動向 ランキング 本日のチャート （注）日経平均株価のデータは15時45分頃。米ドル/円相場の前日の数値は日銀公表値で、東京市場、取引時間ベース。米ドル/円は11:30～12:30の間は表示していない。（出所）Quickより野村證券投資情報部作成 今後の注目点 本日の米国株式市場は短縮取引です。また、ブラックフライデーが始まり年末商戦が本格的にスタートします。29日にはFRB高官・関係者が金融政策に関する公式発言を自粛するブラックアウト期間に入ります。 （野村證券投資情報部　笠原　光） ご投資にあたっての注意点

※画像はイメージです。※2025年11月27日（木）引け後の情報に基づき作成しています。 日経平均25日移動平均線まで戻す、上放れなるか 今週は、米国株が12月利下げ観測の高まり等を背景として上昇し、その流れを引き継ぎ日経平均株価も上昇しました。 チャートを見ながら11月の動きを振り返ってみましょう。日経平均は11月4日に史上最高値の52,636円を付けた後、押しが入りました。18日には今春以降、何度も下支えとなってきた25日移動平均線を明確に割り込んでおり、これまで数ヶ月続いてきた上昇トレンドが変化してきたと捉えられます。 図1：日経平均株価：日足 (注1)直近値は2025年11月27日。(注2)トレンドラインには主観が入っておりますのでご留意ください。(出所)日本経済新聞社より野村證券投資情報部作成 しかし、11月19日安値(48,235円)形成後は反発に転じました。まずはこれまでフシとして機能してきた25日線(図1-①:11月27日時点:50,190円)を回復できるか、そして11月20日の取引時間中につけた高値(図1-②:50,574円)を上放れることができるかが、当面の注目点です。回復できれば、11月4日の高値に次ぐ「二番天井」に当たる11月11日高値51,513円(図1-③)を上抜けることができるかが次の焦点になります。 一方で、今後これらの水準を超えられず再び下落した場合は、日柄調整と呼ばれる時間軸を伴う調整ではなく、値幅調整と呼ばれる下落幅を伴う調整に入る可能性が高まります。再び調整となり、11月19日安値(図2-④:48,235円)を割り込んだ場合、10月14日安値(図2-⑤:46,544円)や、75日移動平均線(図2-⑥:11月27日時点46,495円)がさらなる下値メドとして挙げられます。 図2：日経平均株価：日足 (注1)直近値は2025年11月27日。(注2)トレンドラインには主観が入っておりますのでご留意ください。(出所)日本経済新聞社より野村證券投資情報部作成 （野村證券投資情報部　岩本 竜太郎） 【特集】ナスダック中長期トレンド、過去参考なら一時調整こなしつつ3万ポイント台視野に ナスダック総合指数は2025年10月に史上最高値の23,958ポイントを付けましたが、その後はAI・ハイテク株の割高感を背景に調整が入りました。今後の方向性を見極めるため、今回は月足チャートを用いて中長期トレンドを整理します。ポイントは以下の通りです。 2025年4月、米国で相互関税を巡る動きが相場を揺さぶる局面がありました。その際、ナスダック総合指数は36カ月移動平均線付近で底を打ち、その後は新たな中長期上昇局面に入ったと判断できます。 2009年以降の局面をみると、今回を除いて6回の中長期上昇局面(図中:A～F)がありました。そのうちコロナショックで天井を形成した局面(図中D)を除くと、上昇倍率はおおむね1.9倍～2.3倍、上昇持続期間は約1年半～4年弱で2年前後となるケースが多くみられました。 ナスダック総合指数：月足(2006年～) (注1)直近値は2025年11月25日。(注2)トレンドラインには主観が入っておりますのでご留意ください。(注3)日柄は両端を含む。(出所)ナスダックより野村證券投資情報部作成 今回の上昇局面の起点である2025年4月の安値は15,267ポイントです。これに過去の上昇倍率(1.9～2.3倍)を適用すると、上値メドは29,007～35,114ポイントとなります。なお、今回の上昇期間は現時点で約半年にとどまっています。 2025年10月の高値形成後に押しが入っていますが、これら押しをこなしつつ、今後も中長期的な上昇は継続すると考えられます。 （野村證券投資情報部　 岩本 竜太郎 ） ご投資にあたっての注意点

(注)画像はイメージです。 海外市場の振り返り 米国市場は感謝祭休暇(サンクスギビングデー)のため休場です。欧州市場で様子見ムードが漂う中、主要国の株価は小幅高となりました。英国では前日発表された英国予算案で財政引き締め策が先送りされた影響を見極めようとする中、5営業日続いていた英国債の上昇が止まりました。為替市場では、日銀内で最もハト派(利上げに慎重)的とみられる野口日銀審議委員が講演で、9月と同様に利上げに前向きな発言をするのではとの思惑から円高が進行する場面もありました。ただし、野口審議委員はむしろ利上げに慎重な姿勢を示したことから揺り戻し、1米ドル＝156円台で推移しています。 相場の注目点 米株式市場ではAI関連株を巡るバブル懸念と、FRBの金融政策の行方に対する関心が高まっています。大手ハイテク関連企業の決算発表が一巡したことから、目先は12月9日～10日に開催されるFOMCに注目が集まりそうです。今回のFOMCの注目点は利下げの有無と、FOMC参加者の政策金利見通しです。2025年9月FOMC時に公表された政策金利見通しや直近のFRB高官の発言を聞く限り、12月FOMCでの政策判断は金利据え置きと利下げで二分されているようです。12月FOMCに関する野村證券のメインシナリオは政策金利の据え置きですが、足元で市場が織り込む利下げ確率は8割超まで高まっていることから、仮に利下げが見送られた場合には、大手ハイテク関連株の下落を誘発することが懸念されます。FOMC参加者の政策金利見通しについては、25年9月FOMC時点では、25年中は追加2回、26年中は追加1回の利下げがコンセンサス(中央値)でした。9月FOMC時点の見通しを上回る利下げ見通しが示された場合には、市場の安心感につながることが期待できそうです。 本日、米国は感謝祭翌日のブラックフライデー。米国株式・債券市場は短縮取引となります。 （野村證券 投資情報部　尾畑　秀一） 注)データは日本時間2025年11月28日午前7時半頃、QUICKより取得。ただしドル円相場の前日の数値は日銀公表値で、東京市場、取引時間ベース。CME日経平均先物は、中心限月。チャートは日次終値ベースですが、直近値は終値ではない場合があります。 ご投資にあたっての注意点

（注）画像はイメージです。 本日の動き 27日の日経平均株価は、前営業日までの米国株高を背景に続伸しました。26日には引き続き12月FOMCでの利下げ期待が広がり、米国主要3指数は続伸し、この流れを受け本日の日経平均株価は上昇して寄り付きました。足元で下落していた値がさの半導体関連株が上昇し、相場全体を押し上げました。株価は前日比763円高の50,322円となり5万円台を回復したあとも、終日堅調な推移が続きました。午前中には、日本銀行の野口審議員が講演を行い、先行きの利上げペースについては「早過ぎても遅過ぎても問題が生じる」旨を述べました。市場では警戒していたほどタカ派的な発言でないと受け止められたものの、相場への影響は限定的でした。27日の米国市場は休場となることもあり、後場に入って動意薄となりました。終値は前日比608円高の50,167円と、3営業日続伸となり、7営業日ぶりに終値で5万円台を回復し取引を終えました。業種別では、電気機器や、非鉄金属が上昇し、相場を押し上げました。 本日の市場動向 ランキング 本日のチャート （注）日経平均株価のデータは15時45分頃。米ドル/円相場の前日の数値は日銀公表値で、東京市場、取引時間ベース。米ドル/円は11:30～12:30の間は表示していない。（出所）Quickより野村證券投資情報部作成 今後の注目点 27日(木)は米国が感謝祭で休場です。翌28日(金)はブラックフライデーで年末商戦が本格化します。市場は半日休場となります。 （野村證券投資情報部　清水　奎花） ご投資にあたっての注意点